周運南：新三板必須是獨立市場，才能既是苗圃又是土壤

時間：2017-02-16

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2月10日，證監會主席劉士余在監管工作會議上講話，首次提及新三板，“苗圃”、“土壤”一時間成了新三板上的熱詞。

不少市場人士對此的理解是，新三板的定位更傾向于預備板，而讀懂君拜訪了南山投資創始合伙人周運南，他表示劉主席講話中首次提及新三板是一個很積極的信號， “苗圃、土壤、綻放、風景線”四個詞語已經為新三板描繪了一個美麗的藍圖，新三板應當是一個獨立的市場。

而在證監會力爭2到3年時間解決IPO堰塞湖的情況下，周運南認為，新三板的IPO集郵策略，時間窗口期只有一年的時間了。

劉主席講話三處涉及新三板，明確了新三板定位和未來藍圖

這是劉主席上任將近一年來，第一次在公開場合提及新三板，我個人覺得這對新三板來說是一個積極的信號，相當于說新三板的工作和發展已經提上了今年劉主席的工作案頭。

劉主席講話中三處內容與新三板有關。

第一處是在報告中三次提及多層次資本市場。2016年的工作總結中指出多層次資本市場的改革與建設邁出新步伐。特別是深化新三板改革，全年新三板掛牌公司突破1萬家；2017年的未來工作安排中提到多層次資本市場體系的改革，要深化市場基礎性的功能；在最后的發言中提到要穩步推進多層次資本市場的體系建設。

三次重點提到了多層次資本市場的體系建設，并把新三板去年掛牌公司突破1萬家，作為深化新三板改革的一個成績在報告中重點提出來，首先證明，高層認同新三板在掛牌審核上實行的注冊制，其次證明了高層也認同在新三板的前期發展過程中放水養魚，最后也證明了新三板是我國多層次資本市場體系不可或缺的一環。

第二處是“用2到3年的時間解決IPO的堰塞湖”。

我個人認為是要通過2到3年的IPO審核提速，實施類注冊制度，徹底解決IPO的堰塞湖，力爭在2020年前實現全部企業IPO申報無需排隊，真正實現即報即審。現在很多人誤解，2到3年解決IPO的堰塞湖只是解決當前的排隊問題，實際上解決之后，也就是2到3年后就不存在排隊問題了。解決堰塞湖是解決一個動態的堰塞湖，徹底解決IPO的排隊現象，這是中國資本市場真正走向成熟的標志，這對新三板現在IPO排隊或準備IPO的企業來說都是好事，因為這會讓很多優質企業成功上市變得更加觸手可及。

第三處是“對于新三板掛牌企業還需優化分層的制度和辦法。新三板既要有苗圃功能，又要發揮土壤功能，讓一批創新能力強，誠實可信，市場前景好的企業能夠轉板的就轉板，不愿意轉板的就在新三板里面綻放，這是未來中國資本市場的又一道風景線”。

什么是苗圃功能？我個人認為就是新三板作為多層次資本市場的重要一環，可以為主板市場培育出更多、可供資本移栽的證券市場苗木，培養出更多的能夠符合IPO標準優質的新三板企業；什么是土壤功能？因為我們國家有2500多萬家中小微企業，它們直接邁到更高層次的主板市場是不現實的，所以能夠讓這些更多的中小微企業能夠在發展早期，借助于新三板的肥沃土壤，借力于新三板的資本力量，在新三板生根發芽，首先成長為苗木，再茁壯成長為參天大樹。

至于轉板，我個人認為劉主席提到的轉板，主要還是指通過IPO進行排隊轉板，不是我們說借助綠色通道直接轉到主板去，但不排除在今年年內推出轉板試點，但即使在年內推出了直接轉板試點，初期也不可能有批量的企業轉板成功。這其實表明了證監會對新三板企業現在的IPO熱潮是持歡迎態度的。

我更愿意去分析劉主席的后半句，“不愿意轉的就在新三板綻放”。“不愿轉”的意思是什么？很簡單就是企業符合了IPO標準，但是卻不愿意轉板，“就在新三板綻放”，“就”和“綻放”這兩個字，說明主席對新三板還是很有自信，也很有豪氣。

把劉主席在講話中所提及新三板的三處內容綜合分析串在一起，我個人得出一個大膽結論就是：

證監會將通過2到3年的類注冊制的努力，實現A股IPO的即報即審，同時期新三板實現制度健全完善、配套政策逐步落地，使新三板的土壤充分肥沃，新三板的苗圃有足夠多和優質的苗木，屆時主板在IPO即報即審的情況下市盈率下行，新三板苗圃板塊的市盈率會相應提升，主板和新三板苗圃板塊的市盈率靠近、流動性接近，所以那時候愿意轉板的企業就直接去轉板，不愿意轉的企業就在新三板繼續綻放，最終為我國的多層次資本市場真正構建一個上下貫通的閉環，實現我們資本市場的中國夢。

至少未來新三板中更高層級（競價層、精選層或者叫苗圃層）的流動性和市盈率能夠與主板對接，未來轉不轉板都無所謂了，因為新三板也能讓那些達到IPO標準的企業成長為參天大樹，更好的綻放。

所以新三板的定位就是一個獨立的基礎性市場，因為它必須是獨立的市場才有可能既是苗圃，又是土壤，才能實現“就在新三板綻放”，這才是劉主席所說的“未來中國資本市場的又一道風景線”。

未來新三板和A股不是競爭格局

我覺得未來新三板跟A股不會是一個競爭的格局，美國的納斯達克和紐交所實際也不是競爭的格局，只是讓企業多了一個選擇而已?，F在去IPO排隊的不同企業也有不同選擇，上交所也接受中小企業，和深交所的中小板、創業板，未來新三板各項制度建設完善后，在最高層級可能就與主板沒有什么差異了。

未來新三板肯定是會再推出一層的，只是時間節點的問題，新三板真正要跟主板相抗衡，競價層不可或缺，推出的時間節點就要看A股類注冊制的實施進度。未來2到3年解決IPO堰塞湖，實際A股會新增一千多家企業，因為現在已經排了680多家企業，這期間大概還會新增四五百家申請IPO的企業。中國的資本市場經過30年才有3000家企業，經過3年增加1000家企業，市盈率肯定會下降，本身現在的高市盈率就是不正?，F象，只是讓它進行回歸而已。

所以如果能按照管理層的計劃順利推行，那在一定的時間，新三板的制度就會跟上，包括新三板的綠色通道直接轉板、競價層交易、降門檻這些都會有。

證監會是站在建設整個多層次資本市場的高度來看待問題，所以不能單列新三板如何做，所以也是等到主板往下靠攏，新三板向上提升這樣與其達成一個動態平衡，到那時想轉就轉、不想轉就不用轉了。

集郵的時間窗口只有一年了

大家都知道，我是新三板的死多頭，現在我的全部資金都在新三板?；趯π氯逦磥戆l展的看好，以及對市場政策的理解，我的投資策略也從原來的短期短線的投機慢慢轉向做中長線的投資。

目前新三板確實面臨不少問題，但從長遠來看，我們還是要堅決看多新三板，因為劉主席已經規劃好了目標，新三板是要向主板靠攏的；近期這對新三板的企業也是一個福音，對在排隊企業更是福音。而且新三板的IPO集郵策略在今年上半年還會是主流，集郵還是一個真正的投資機會。

但我建議集郵者的投資行為盡量往前走，不能像去年下半年以來，等企業發了IPO公告、輔導驗收后再去買，那基本上你就成了別人的接盤俠，因為現在這個套路已經太深了。

投資行為怎么往前走呢？投資者可以從自己身邊的企業去了解，既然要往前走，那對企業的業績就不能盯死在2000萬、3000萬，我們可以用發展的眼光去挖掘2015年業績還在1000至2000萬區間的企業，如果公司有增長前景，我們可以提前布局，可能2016年年報一出來就符合申報要求了。

現在市場面上，只要業績在2000萬以上的新三板企業，基本上10家有9家在外面放風都要IPO。這就要注意了，一是要通過真正調研，判斷它的業績未來幾年是不是能夠逐步增長達到IPO標準；二要了解企業的治理結構能否符合IPO的要求；三要看企業老板是不是真的愿意去IPO，因為IPO還是有很大的風險，IPO路上的綜合費用太大了，這筆錢不僅是企業，大多老板也出錢了，IPO失敗后可能上千萬費用就沒了，而且在停牌期間會有可預見不可預見的各種因素，還要看老板有沒有魄力、能力去化解。

搞清楚這些以后，就可以在合適的時候，在企業IPO之前，通過二級市場或老股轉讓或定增進去了。

現在有些投資者會主動去找自己看好的企業，鼓動企業去IPO，他們先定增進去，等后面有人接盤就賣了，其實這已經成為了一種策略，只是那些賺錢的人不說出來。

當然，因為每個人投資思路不同，不愿意調研或沒有調研能力的人，愿意用錢來買風險，所以他們就買那種已經驗收快停牌的公司，至少沒有驗收不通過的風險，也能避免企業假IPO。很多人是這種策略，愿意高價去換取IPO的不確定，過濾集郵的風險。

集郵主要看三點，速度、通過率和最后IPO的估值，如果速度快了，通過率也高，那估值肯定要降，所以現在集郵策略一定要講究時間窗口。

劉主席說2到3年解決IPO堰塞湖，那按三年來計算，就是2019年年底徹底解決IPO堰塞湖、實行注冊制。如果是2019年真的徹底解決注冊制，那2020年創業板的市盈率會基本在30倍左右了。

我們來倒推，現在集郵個人投資者要限售一年，企業在2018年底前過會，個人投資者才能在2020年按30倍拋出。2018年過會，按現在的速度，必須在今年年內停牌。所以今年集郵還可以去賭，賭企業在今年年內能輔導驗收完畢報證監會，不然未來你面對的極有可能就是30倍以下的市盈率，那綜合這三年的時間成本以及企業的業績風險，就不劃算了。

集郵賺的是兩個市場的估值溢價和流動性溢價，那到2020年兩個市場間的估值差、流動性差沒有了，多層次資本市場的體系形成一個上下貫通的閉環，那集郵的邏輯也不成立了。

所以新三板集郵的時間窗口只有一年了，新三板企業要搶IPO申報的有效時間窗口，投資者更要注意集郵的有效時間窗口。